财经分析丨六载奋楫笃行 债券通助力中国债券市场赓续开放

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作为金融市场高水平对外开放的成功范例，债券通是实现中国债券市场与境外投资者互联互通，促进人民币国际化的重要环节和机制。2017年7月3日，债券通正式开通，时至今日已走过六年时间，市场参与者期间见证了中国债券市场规模跃居全球第二的时刻，也参与了香港确立离岸人民币枢纽地位的历程。

守正创新，赓续开放。

六年来，债券通“北向通”吸引了众多全球投资者进入到中国银行间市场，享受中国金融市场开放政策红利。可投资产品从债券、外汇再到衍生品，不断升级和丰富。投资者类型也在不断扩大，各国央行及货币管理局、主权基金、养老及退休金、保险公司、商业银行、基金公司、证券公司、对冲基金，以及各类获批进入银行间债券市场的机构等，纷纷参与其中。

业内人士表示，境外投资者通过债券通“北向通”流入中国债券市场，极大地丰富了境内债券市场投资者结构，降低了融资成本。同时，有助于我国金融领域“以开放促改革”，进一步提升人民币国际化水平，为推动形成国内国际双循环相互促进的新发展格局提供动力。

北向资金流动热情高涨 为境内债券市场带来新鲜活力

细数债券通“北向通”的成果，它为境外客户投资中国债券市场提供了非常便利、高效的渠道。比如，清算速度上限拓宽至T+10，交易时间延长至晚上八点，提供收盘价成交单等架构优化工作的开展，充分满足了境外不同地区客户的跨境投资需求。为更好服务一级市场业务，债券通公司的ePrime平台还积极完成一系列簿记功能优化升级，贴合最新市场惯例。

就境内银行间市场来说，自2017年中国加大债券市场对外开放力度以来，通过银行间债券市场直投模式（CIBM）和债券通“北向通”模式入市的境外机构数量均不断增长。由于债券通在开户、交易、结算流程上都更为便利，因此越来越多的境外机构，尤其是交易相对活跃的非银境外机构选择通过债券通“北向通”入市。

最明显的变化是，债券通“北向通”极大丰富了中国银行间市场的投资者组成。中国银行间市场的传统参与者是由大型银行、证券公司、基金公司、保险公司、外资行、城商行的交易团队和投资团队组成，而“北向通”的启动逐渐带来了各国央行及货币管理局、主权基金、养老及退休金、保险公司、商业银行、基金公司、证券公司、对冲基金等更多类型投资者。

数据显示，自2019年4月起，通过债券通入市的境外机构数量开始超过CIBM渠道，截至2023年5月末，共有1091家境外机构主体进入银行间市场，其中531家通过CIBM渠道入市，798家通过债券通渠道入市，238家同时通过两个渠道入市。

从交易结算规模来看，2023年前5个月，境外投资者通过债券通模式在银行间市场达成的交易量为4.03万亿元，同比实现高达25%增长。同时，债券通公布的数据显示，债券通“北向通”5月成交量达到9729亿元，月度日均成交量为463亿元，均创历史新高。5月，ePrime支持了两笔人民币债券簿记发行，发行总规模为17.48亿元。

数据来源：债券通官网

“（债券通）5月交易量接近一万亿的水平，投资者数量也在不断攀升，以德意志银行为例，我们从全球接入了将近400家客户进入中国银行间债券市场，在交易者数量上看，我们在外资行中位列前三。”德意志银行全球新兴市场中国区交易总监、德银中国上海分行副行长徐肇廷介绍称，这也是德意志银行对于中国的金融开放所作的贡献，通过发挥桥梁优势，进一步促进资本项目的有序开放。

中金公司研究部固定收益研究负责人、董事总经理陈健恒对新华财经表示：“境外机构参与的意愿和热情不断走高，近年来境外资金呈现加速流入态势，对人民币债券的持有规模整体在震荡上升后趋稳，其持仓规模占境内债券市场的比重也有所提高。这一定程度上说明了债券通持续在为境内人民币债券市场带来新的活力。”

数据来源：债券通官网，新华财经整理

据债券通数据，截至5月末，境外机构持有人民币债券规模为31856亿元，包括上清所托管的2814亿元和中央结算公司托管的29042亿元。中国债券市场对外开放步伐坚定，境外机构对中国债券市场的兴趣和投资热情不减。

“境外资金中长期看好人民币债券的趋势不改，未来跨境资金的双向流动也会变得更为常见，尤其是以交易行为驱动为代表的对冲基金等机构的加入，会进一步提升中国债券市场流动性，境外机构的参与度加深也会利好境内债券市场。”陈健恒预计，债券通“北向通”下的现券、互换等交易活跃度仍会维持积极的增长态势。

彭博大中华区总裁汪大海对新华财经表示，中国债券市场早已成为全球投资者不可忽视的重要市场。在当下复杂的全球市场环境中，中国债券成为了分散投资风险、获得相对稳健收益的关键选项。长远来看，由于中国市场的庞大规模和经济发展潜力，以及独立、稳健的货币政策，势必将持续吸引投资者增加配置人民币资产。

债市对外开放步履不停 六年跨越多座里程碑

随着人民币国际化进程的不断推进，中国债券市场将在全球金融市场中承担更重要的角色。过去几年中，有几件里程碑式的事件特别值得回顾，并将对中国债券市场的未来发展产生深远影响。

第一，中国债券被纳入到全球主要的债券基准指数。“彭博是最早提出、也是最先完成将中国债券纳入全球旗舰指数的指数提供商。这是中国债券市场重要性和可投资性提升的重要里程碑。”汪大海表示，人民币债券在全球范围的固定收益投资组合中开始占有重要席位，指数纳入也为中国债市带来了较为持续稳定的资本流入。

第二，债券通“北向通”推出和完善。债券通优化了中国债市的准入条件，带动了境外投资者数量的增加，投资者结构更加多元化，交易也更加活跃。同时，通过境内基础设施与彭博等境外电子交易平台在系统上的连接，投资者不需要改变原有的交易习惯和工作流程就可以投资中国银行间债券市场。

“六年的时光过得很快，2017年德意志银行中国就是20多家首批做市商之一，彼时客户在海外的Tradeweb上发了报价请求（RFQ），德银在中国外汇交易中心（CFETS）的本币交易系统上确认了以后，完成了德银2017年债券通项下第一笔交易。”徐肇廷回忆道。

第三，债券通南向交易启动。在“北向通”成功的基础上，2021年9月开通的“南向通”标志着中国债券市场“双向开放”的实现，拓展了内地机构资产配置选择，也为香港和全球金融市场注入了新的活力。

数据显示，债券“南向通”托管量和债券数量从2022年5月开始大幅增长，“吸金”魅力持续上升。截至2023年5月，托管量已经接近4200亿元。根据《关于开展内地与香港债券市场互联互通南向合作的通知》，“南向通”年度总额度为5000亿元等值人民币。这也意味着，今年内“南向通”额度已使用约84%。

第四，“互换通”于今年5月开通。汪大海表示，“作为首个内地和香港衍生品市场互联互通机制，‘互换通’不仅让现有投资者能够更好地管理利率风险，同时也让观望中或先前有所受限的境外投资者更有动力进入中国债券市场。更重要的是，它开启了衍生品市场开放的篇章，而衍生品市场是另一片有巨大潜力的蓝海。”

徐肇廷表示，“推出‘互换通’后，对利率风险套期保值的‘拼图’已经完整补齐，持有中国债券的海外机构都可以通过海外离岸人民币的掉期或者‘互换通’进入在岸的人民币利率掉期，对于海外投资者来说提供了更多选择。”

从宏观角度来看，中信证券首席经济学家明明对新华财经表示，近年来，人民币国际化稳步前进，支付、投资、融资和储备功能均稳步提升，不断有突破性成就，包括扩大双边本币互换协议规模、构建人民币跨境支付体系、推动“一带一路”高质量发展、开通“债券通”促进债券市场互联互通、开展香港与内地利率互换市场互联互通合作、加强香港离岸金融市场的枢纽作用、探索数字人民币跨境应用等。

把握未来机遇 外资期待更深入参与中国债券市场

据多家机构反馈，目前海外投资者期待更广泛、更深入地了解和参与中国债券市场。

从产品种类角度来看，汪大海透露，“基于和投资者的沟通，我们总结了几项最为重要的机遇：首先，信用债市场对于外资而言还有待进一步了解和开发。目前境外投资者持有的中国债券头寸主要集中在利率债，信用债持有规模相对较小，该领域投资者面临很多挑战，包括信用评级与国际接轨、信用风险以及市场流动性等等。其次，投资者非常期待能使用更多衍生品工具，更好地管理风险。”

景顺董事总经理、亚太区固定收益主管黄嘉诚也对新华财经表示，“目前大部分外资依然主要是专注在中资美元债市场。随着披露性、流动性等方面的提升，会有更多的外资关注中国境内的信用债、甚至高收益信用债的机会。那么，境内高收益市场的发展和完善将为境外投资者提供更多机会来探索加码投资境内债券市场。”

“另一方面，中国绿色债券市场将受到更多关注。可持续金融成为推进全球气候目标，以及中国落实双碳战略的重要一环。投资者对于参与中国巨大的绿色债券市场也表示了相当浓厚的兴趣，但同时投资者在这方面也面临数据透明度等挑战。”汪大海表示。

从交易方式角度来看，黄嘉诚认为，随着中国债券市场的不断发展，电子化交易将成为未来发展的重要趋势。债券市场电子化交易的优势在于提高交易效率、降低交易成本、增加交易透明度等方面，加强该方面的建设将吸引更多的投资者进入市场。此外，债券通的申请流程尤其是交易登记程序，还有进一步简化的空间。

从风险与衍生品工具角度来看，徐肇廷表示，“我们会保持与上清所及相关监管机构的沟通，期待在债券通项下有更多的产品推出。比如债券通还没有开放回购市场，海外客户目前无法进入中国银行间回购市场。如果能通过持有的债券来做回购，用中国银行间的资金来融资，这会是我们看好的未来开放方向之一。”

“另一个方向是，海外客户非常想进入中国国债期货市场。目前国债期货市场的开放程度相对有限，今年上半年市场开放工作的重点是做利率掉期，未来我们也期待国债期货市场可以进一步引入全球投资者。”徐肇廷称。

对此，黄嘉诚也提到，“除了通过‘互换通’进行利率互换产品的交易之外，也可以考虑纳入债券期货和回购协议在可跨境交易的范围内。这些产品的纳入将进一步帮助境内外投资人有丰富的工具去有效管理投资组合的风险。”

总体来看，中国债券市场的双向开放和高质量发展在过去几年取得的成绩举世瞩目，未来债券通更好的发展，离不开市场配套的持续完善，以及产品多元化的发展。随着中国经济体量的进一步上升，叠加经济、政策等方面的稳定状态，以及各国分散外汇储备币种配置等诉求，未来外资将持续做多人民币债券，推动境内债券市场高水平开放更进一步。（王菁）

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